业绩增速持续加快,阿帕替尼新进国家医保

降37%,但降幅明显小于进口靶向抗肿瘤药物。目前全球获批胃癌靶向药物仅三种,因胃癌对个体化治疗要求较高,因此已上市药物市场优势明显。

9个月的时间,恒瑞市值暴增800亿元的原因是什么?在整个医药工业平均增长10%左右的情况之下,恒瑞为何能够实现20%以上的增长?

前三季度收入超百亿,业绩超出我们预期。恒瑞医药公布2017 年3 季度业绩。2017
年1-3 季度营业收入100.7
亿元(人民币,下同),同比上升21.8%,归属股东净利润23.3
亿元,同比上升20.7%,扣除非经常性损益后,公司净利润23.26
亿元,同比上升20.11%。公司3 季度实现营业收入37.2 亿元,归属母公司净利润7.5
亿元,同比增速分别为24.7%和22.8%,业绩超出我们预期。

    自2014 年底获批以来,阿帕替尼销售额高速增长,2016 年即已达至8.5
亿元规模。除胃癌外,公司还在拓展该品种的适应症,包括肝癌、肺癌、乳腺癌等,将进一步拓展市场空间。此次新进医保亦有助于其销量释放,其于胃癌市场渗透率有望从目前不足10%升至30%以上。未来获批新适应症后,销售额更有望达至二三十亿元。

图片 1

   
优质品种放量,收入利润增长持续加速。我们认为,公司收入和利润增速加快主要由于:1)阿帕替尼销售继续高增长。阿帕替尼于7
月经医保谈判纳入国家医保目录,如我们此前分析,医保支付价格下降35.8%,我们认为17
年下半年开始阿帕替尼将实现以价换量带来的销售额快速提升,预计全年销售收入同比可能实现翻倍增长。2)麻醉药板块右美纳入医保范围,临床优质品种开始放量。3)
造影剂领域碘克沙醇等新品种前三季度增速保持在30%以上。4)海外环磷酰胺销售保持稳定增长,七氟烷等新获批品种开始贡献收入。公司自16
年4 季度以来,收入和净利润增速持续加快(图表1
和2),我们认为这显示出公司创新药无论销量和销售结构均比去年同期呈现更加优异表现。

    制剂出口高速成长可期。

10月18日,恒瑞医药发布2017年第三季度报告。报告显示,恒瑞1~9月共实现营业收入100.7亿元,相比去年同期增加21.81%。归属上市公司股东净利润23.28亿元,较上年同期增长了20.7%。

   
吡咯替尼获优先审评,研发回报渐行渐近。报告期内公司重磅品种吡咯替尼上市申请获得国家药监总局(CFDA)优先审评。吡咯替尼是公司在新政下首个以II
期临床结果申报上市的创新药,临床适应症包括Her-2
阳性及转移性乳腺癌,针对晚期胃癌的临床试验处于早期阶段。公开数据显示,吡咯替尼在与拉帕替尼头对头对比的II
期临床试验中显示出明显优越性。我们预计其适应症范围有望进一步扩大,市场空间超过百亿。在目前CFDA
支持创新药的环境下,我们认为该品种有望于18
年上半年获批,成为接棒阿帕替尼的又一重磅品种。此外,公司报告期内还公告了贝伐珠单抗、盐酸伊立替康脂质体、甲苯磺酸瑞马唑仑、海曲泊帕等一系列抗肿瘤、麻醉、免疫等刚需领域原创新药的临床进展,我们预计在目前鼓励创新的环境下,公司高品质的研发实力即将收获高回报。

   
公司近日分别收到英国、德国、荷兰药监局通知,批准公司吸入地氟烷在各国的上市申请。地氟烷目前除了原研外,没有仿制药获批上市,竞争格局良好,因此将有望快速占领市场,成为又一个继环磷醯胺式的高毛率品种。而且,因为利用同一生产线,该品种还成功进入第21
批优先审评名单,将加速国内上市步伐,进而补充公司麻醉产品线。

从资本市场来看,虽然当前市盈率高达70多倍,但这并不妨碍其在二级市场倍受亲睐。截止今天收盘,恒瑞市值已经攀升到了1843.09亿元,与2016年底的1068.1亿元相比,前三季度市值增长了71%。

   
海外捷报频传,制剂出口已成梯队。报告期内公司多西他赛注射液新增三种规格的新药简略申请(ANDA)获美国FDA
批准,吸入用地氟烷获得英国、德国以及荷兰的上市许可。彭博数据显示,环磷酰胺8
月海外收入环比增长15.2%。我们预计14
年获批上市的七氟烷也逐渐在欧洲实现收入贡献,公司在肿瘤、麻醉领域的制剂出口已形成产品线梯队。

    2017
年以来,公司在美国上市品种新增阿曲库铵、多西他赛,获批总数达至8个,在欧洲市场则已获批卡泊芬净、七氟烷。总体上,公司制剂出口产品线不断扩充,获批速度加快,未来两年还有5-8
个品种有望获批,并不排除类似环磷醯胺的重磅品种获批,这将明显提升公司竞争力,带动国际业务迎来30%以上增速的高增长期。

9个月的时间,恒瑞市值暴增800亿元的原因是什么?在整个医药工业平均增长10%左右的情况之下,恒瑞为何能够实现20%以上的增长?

    研发价值不断兑现,上调目标价至71.67
元。我们认为,公司现有品种在所处领域竞争能力强,具有阿帕替尼、右美等多个现金牛品种;吡咯替尼等在研品种针对临床刚性需求,市场空间大且上市后与现有管线协同性强,具有快速变现能力。此外,制剂出口获批品种不断增多,海外销售即将多点开花,成为公司未来业绩重要的驱动力。我们认为公司拥有优秀的产品线布局和优质资产,理应享有一定的市场溢价,预计公司2017/18
年净利润增速分别为21.4%/21.8%,上调每股盈利至1.12/1.36 元。我们上调公司12
个月目标价71.67 元,对应2018/19 年市盈率分别为52.8 倍/43.1
倍,维持“买入”评级。

   
公司是国内领先的研发型医药企业,研发费用占比在全行业占据首位,目前研发产品线以抗肿瘤为核心,涵盖糖尿病、心血管等重大疾病,创新药梯队有逾20
个产品,未来有望每年1-2
个新药上市,法米替尼、长效粒细胞集落刺激因数、吡咯替尼等创新药梯队有望于2018-2019
年陆续上市。

1国内:重磅产品持续放量

   
还值一提的是,目前国内医药政策包括仿制药一致性评价、优先审评等将驱升处方药进入强者恒强时代。恒瑞无论是研发还是销售能力均处于行业龙头地位,产品线日趋丰富,再加上产业集中度提升等因素,公司经营业绩将维持高速增长。

兼顾创新和市场放量的产品线是恒瑞医药一直被看好的原因。近年来,恒瑞的产品结构逐步优化,创新药集群加速推进,已经实现由抗肿瘤药一支独大转变为抗肿瘤、麻醉、造影剂齐头并进。

    风险。

创新品种的积累与恒瑞持续加大的研发投入有关,2017年上半年,恒瑞研发费用7.8亿元,同比增长60%。在如今药品审评审批改革整体鼓励创新的大趋势下,恒瑞强大的研发能力与市场收获之间已经形成良性循环。

    传统仿制品降价超预期;

6月27日,人社部发布通知,将36个价格谈判品种纳入医保乙类目录,与药品目录一并执行。恒瑞重磅产品阿帕替尼名列其中,截止目前36个国家谈判品种已经全国落地,阿帕替尼正在迎来新一轮的高速增长。

    在研品种审批进展低于预期。

2017年8月29日,据恒瑞发布2017年半年报显示,其肿瘤线在阿帕替尼继续大幅增长带动下,取得20%~30%增速;麻醉线在右美托咪定、顺阿曲库铵等带动下增速在20%左右;造影剂在碘克沙醇、碘伏醇等高增长下,维持了30%以上的增速。

另一方面促使其业绩快速增长的是,其实施的分线营销改革已经颇具实效,是今年能够保持快速增长的一大亮点。这项改革始于2013年,当时,恒瑞医药意识到,随着创新药阿帕替尼、19K、重磅仿制药卡培他滨、卡泊芬净等产品的陆续上市,其将面临的不是销售缺产品的问题,而是如何去营销的问题。基于此,其展开了营销改革,将此前的分部制销售体系进一步细化,分线分产品,对主打产品的市场进行深耕。

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